投资要点

动漫产业市场持续扩容，产业面临深度调整。人均消费性支出的提升和文化教育支出的增长，伴随着家庭结构变化带来的亲子市场的挖掘，将持续助力动漫类文化产品的销售放量，行业进入发展的长周期景气阶段。2013年我国漫画发展速总产值达870.85亿元，预计2014年总产值将达1 000 亿元。另一方面，随着新媒体渠道的强势崛起以及新型变现路径的逐步发掘和显露，我国动漫产业正逐步走出依赖政府补贴和传统渠道“定向采购”时代的“虚幻繁荣”期。用户对于核心lP的粘滞度也将带给整个产业新的变量，马太效应将日趋凸显，产业将进入深度调整期。

优秀内容价值持续显露，商业变现渠道不断丰富。从动漫细分领域上，我们可以看到：动漫内容领域，动画市场持续升温，作者个人品牌逐步形成；

电视动漫数量回落，内容创作开始向“质”侧重；我国动漫电影消费需求旺盛，优质品牌马太效应凸显；投放渠道领域，电视动画的投放平台相对稀缺，市场集中度较高，新媒体渠道增长提速，多屏投放成为行业未来趋势；动漫相关领域，衍生品市场有待挖掘，版权问题依然是短板，移动游戏规模高速增长，动漫lP融合加剧。

商业模式与竞争优势：横向延伸，挖掘核心lP潜在价值。随着数字化的推进和投放渠道的畅通，娱乐产业将逐步突破传统的发展边界，围绕lP 打通各项变现渠道的“全平台泛娱乐”新型商业模式开始受到业界亲睐。

这一阶段，同时掌握着内容制作优势、顶级lP储备、全平台变现渠道布局的行业龙头将占据绝对的优势地位。而奥飞动漫，凭借其优秀的内容制作和投放能力、庞大的优质品牌储备和丰富的外延渠道拓展，已经逐步构建了大动漫生态，形成了业绩护城河，在未来行业竞争中占据有利位置。

奥飞动漫业务版图不断完善，行业生态形成合围。通过自身研发创新和外延并购，奥飞动漫的业务版图不断扩张，大动漫生态逐步形成。在动漫内容领域，在收购了国内顶级lP“喜羊羊与灰太狼”之后，内容优势不断得到巩固，将驱动动漫影视收入持续放量。衍生行业中，lP植入、渠道建设和良好的广告营销将推动玩具业务稳健增长；而并购公司的精品游戏业绩增长使得公司手游利润有望爆发；公司还通过多元化的外延收购，补齐产业链的各个环节，形成生态合围，为未来的商业价值的持续提升打开空间。

风险因素。动漫影视业务低于预期；游戏业务低于预期；盗版风险。

盈利预测及估值。考虑衍生开发提振财务增益，以及内生增长预期良性改善，我们上调公司2014-2016年EPS预测至0.78/1.04/1.36元（原预测 2014-2016年EPS为0.73/0.98/1.28元）；当前价35.21元，对应 2014-2016年PE为46/33/25倍。综合考虑公司目前的产业布局和发展阶段，我们给予公司总市值／影视利润(2015) 100倍的估值，总市值预计为306亿元，目标价49元，对应2015年PE为47倍。维持公司“买入”评级。

原标题：中国动漫生态的构建者

来源：中信证券